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§现状（第1页）

§【现状】

从东方宾馆股权分置改革方案中，读者也许会粗略地了解到股权分置究竟是怎么回事。其中比较陌生的概念，该是“对价”两字。

所谓股权分置，实际上就是“一个上市企业中有两种不同性质的股票”。按理说，在同一个上市企业中，只能有一种性质的股票存在。可是由于我国股市的特殊历史原因和发展演变，A股市场上的上市企业内部，普遍形成了“两种不同性质的股票”，一种是社会流通股，另一种是非流通股。这两类股票的存在，造成了“不同股、不同价、不同权”的特殊市场制度和结构。

所谓对价，是指非流通股东为了其持有的非流通股能获得流通权，向流通股股东支付的价格。

理论上认为，在一个全流通的证券市场中，确定股票价格的基本前提是所有股票都能流通。而在股权分置的股票市场上，股票价格的高低必然会受到一部分不能流通的股票因素的影响，其结果是二级市场上的股票价格，要高于全流通状态下的二级市场股票价格。

股权分置改革方案的实质，就是非流通股股东向流通股股东支付一笔补偿（对价），以获得非流通股的流通权。“对价”的“对”，本书认为可以理解为“兑”——“对倒”、“掺和”的意思。非流通股获得流通权后，这种流通权的价值在理论上就变成了0。

股权分置已经成为我国股市健康发展、经济和谐的拦路虎，应当尽快彻底解决。

我国股权分置改革的历史和现状，主要表现在以下4方面：

坎坎坷坷，股权分置一路走来

股权分置从它出生的第一天起，就走上了一条坎坷的道路。

股权分置的背景

我国上市企业的股权分置，是特殊国情下的产物。我国大部分上市企业从股份制改造到募集资金上市的过程，基本上是这样一种模式：国家（或法人）投资兴建的企业，经过资产评估后，按照一定比例折股→符合上市条件后向社会公开溢价发行→企业股票上市后，分为可流通部分（公众股）和不可流通部分（国家股和法人股），同股不同权。

这种做法，既不符合国际惯例，也不利于我国加入WTO后股票市场与国际市场接轨，更不能很好反映市场公平原则。所以，股权分置问题总有一天要解决，否则会影响到资本市场定价功能的正常发挥，无法有效发挥资本市场的优化资源配置作用。

股权分置及其改革历程

1999年11月29日，中国证监会按照“10倍市盈率以下的配售价格、年内2家试点、2家配售总额约5亿元”的标准，首先推出了国有股配售试点方案及10家试点企业名单，当天上海股市下跌0。63%。

1999年12月2日，中国证监会正式公布10家试点企业名单。并且确定，中国嘉陵、黔轮胎2家企业年内试点，冀东水泥、华一投资、惠天热电、陆家嘴、天津港、富龙热力、成商集团、太极集团8家企业优先作为下一年国有股配售预选单位，当天上海股市下跌0。78%。

1999年12月，中国嘉陵国家股股东向社会公众股股东10配0。361股，配售总额1亿股，配售价4。5元，2000年1月11日上市流通。

2001年6月12日，国务院发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，标志着国有股减持工作正式启动。随之，上海股市在见到2245。43点历史最高峰后，开始踏上漫漫“熊”途。

2001年10月23日，中国证监会宣布暂停国有股减持工作，结果当天上海股市全线涨停，上涨幅度达9。86%。

2002年6月24日，国务院决定停止通过国内证券市场减持国有股，当天上海股市又全线涨停，上涨幅度达9。25%。

2004年2月2日，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（俗称“国九条”）出台，明确提出“要积极稳妥解决股权分置问题，在解决这一问题时要尊重市场规律，切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益。”

2005年4月12日，中国证监会负责人表示，按照国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（“国九条”）所明确的基本原则，目前已经具备解决股权分置启动试点的条件。

股权分置改革的可能变局

股权分置改革一波三折，因为它不仅是一个敏感的政治问题，更是一个复杂的市场问题。股权分置改革方案的推出，会使我国资本市场出现以下4大变局：

一是原来政府与市场之间的博弈，会转变为市场主体之间的博弈；

二是原来的整体市场风险，会转变为市场个别风险；

三是原来大股东压迫流通股股东的格局，会转变为整个市场的博弈格局，真正引入“用脚投票”机制；

四是原来单纯的权力博弈，会转变为利益诱导格局。股权分置改革方案如果能得到流通股股东认可，上市企业就会成为市场宠儿；否则，就会成为弃儿；如果不进行改革，上市企业就无法再融资。

一股两制，股市发展的头号难题

中国证监会成立之初，其实就意识到了股权分置问题。可是由于当时的证监会只是一个副部级单位，影响力有限；而且当时许多国有企业急于融资。在股票发行额度一定的情况下，股权分置能够让更多企业上市，符合“撒胡椒面”的潜规则，所以就渐行渐远了。

股权分置是我国股市发展的头号难题。既然它在特殊国情下产生，那么也必须在特定的国情下加以解决。

从开始到现在，市场上先后有过3种基本提法：最早是“国有股减持”，后来提“股份全流通”，现在则是“解决股权分置问题”。就像有些中小学生成绩不好、家长总要给孩子改名一样，频繁变换提法本身就表明遇到了难题，这主要表现在以下3方面：

大鱼吃小鱼

股权分置，使得目前我国股市中有23的股权不能流通。由于“同股不同权、同股不同利”等弊端，股市发展受到严重影响，在许多方面制约了资本市场的规范发展，制约了国有资产管理体制的根本性变革。并且，随着新股发行上市的不断积累，这种不利影响也日益突出，成为一颗总有一天要爆炸的原子弹。

非流通股股东控制着上市企业，却又不能通过直接交易从股票市场获利，这样就迫使他们利用手中的控制权，通过过度圈钱、违规造假、侵占挪用上市企业资产等做法，曲线获利。

而流通股股东眼睁睁看着自己的权益被剥夺　1，无可奈何之下只好改投资为投机，其结果只能是少数人获利、多数人亏损。

换汤不换药